Neue Besen kehren gut

Bei einem Wechsel an der Spitze des Unternehmens ergeben sich für Aktionäre Chancen. Zumindest wenn es vorher nicht so gut gelaufen ist.

Aktionäre haben manchmal die gleichen Gene wie Fußballfans: Wenn in der Saison zu wenig Tore fallen, muss der Trainer gehen, fordern sie. Wenn dann ein neuer kommt, setzen alle auf Sieg. Nach einer weitgehend torlosen Saison und einem blamablen Auftakt war es so beim Fußballbundesligisten Schalke 04, der seit dieser Woche mit einem neuen Coach an alte Erfolge anknüpfen will. Und nach Monaten des Heulens und Zähneklapperns bei der Commerzbank, als der Kurs der Aktie nur eine Richtung kannte, nämlich nach unten, war es so, als am Wochenende bekannt wurde, dass CEO Martin Zielke endgültig abtritt und mit Manfred Knof ein Nachfolger gefunden wurde.  Die Nachricht katapultierte der Aktienkurs um fünf Prozent nach oben. Die Investoren glauben offenbar, dass Knof ein paar Treffer platzieren kann.

Ein ähnliches Spiel ergab sich vor wenigen Tagen beim Handelskonzern Metro: Olaf Koch verlässt den Chefsessel. Er war seit 2009 bei Metro, zunächst als Finanzchef, ab 2012 als CEO. Unter seiner Ägide wandelte sich der Konzern zum reinen Großhändler. Die Einzelhändler Mediamarkt, Saturn und Real wurden abgespalten. Zudem trennte sich Metro weitgehend vom China-Geschäft. Der Verkauf brachte dem Konzern rund eine Milliarde Euro in die Kasse und der Kurs der Aktie entwickelte sich nach oben, zwar langsam, aber immerhin. Kochs Abgang verpasste der Aktie aber noch einmal einen Schub, wie es ihn vorher nicht gegeben hatte: Rund fünf Prozent ging es auch hier bergauf. Dahinter dürfte allerdings nicht die Hoffnung der Investoren stecken, dass es jemand besser macht als Koch, vielmehr steckt hinter der Kursfantasie der Gedanke, dass ohne Koch das Unternehmen zum Übernahmekandidat werden könnte.

Der Effekt verpufft schnell

Ob Commerzbank oder Metro, ob K+S, SAP oder Pro Sieben/Sat1 – der Chefwechsel beflügelt oft die Fantasie der Aktionäre. In der Regel verpufft der Effekt allerdings schnell. In der Wissenschaft ist man sich deswegen einig: Wechsel im Management führen bei den Aktien der jeweiligen Unternehmen nicht automatisch zu einer überdurchschnittlichen Kursentwicklung. Allerdings, so fasst es etwa der Betriebswirt Michael Knaup in seiner Arbeit über die Auswirkungen von CEO-Wechseln auf den Aktienkurs zusammen: Zumindest lässt sich einer zuvor unterdurchschnittlichen Entwicklung entgegenwirken.

Der „Trainereffekt“ ist auch ein in der Wissenschaft untersuchtes Phänomen. Wie beim Sport kann auch in der Wirtschaft dem Aufsichtsrat eines börsennotierten Unternehmens bei anhaltender Erfolgslosigkeit des Chefs der Geduldsfaden reißen. Der Abstieg der Commerzbank aus dem Dax war so ein Auslöser, dass in Fall der Bank die Investoren zum Anlass nahmen, den Trainerwechsel anzuschieben. Wenn dann nach vollzogenem Austausch tatsächlich der Kurs steigt, sprechen Börsenexperten vom „CEO-Effekts“, hinter dem die vertrauter Erkenntnis  „Neue Besen kehren gut“ steckt.

Die beiden Ökonomen Albert Bonnier und Ernst Bruner wiesen in empirischen Untersuchungen nach, dass die Überschussrenditen für Aktionäre – also das, was sie mehr verdienen als bei einer risikolosen Anlage am Geldmarkt -  bei einem CEO-Wechsel in den ersten Tagen deutlich positiv ist. Dies gilt vor allem für den Fall, wenn der Nachfolger von außerhalb des Unternehmens stammt. Andere Untersuchungen dokumentieren, dass es im Vorfeld erzwungener Rücktritte zu deutlichen Verschlechterungen der operativen Performance eines Unternehmens kommt. Auf diese folgen dann große Performance-Verbesserungen. Bei nichterzwungenen Wechseln seien die Zuwächse des operativen Ergebnisses nur klein.

Kleinere Unternehmen profitieren stärker

In einer Strategiestudie durchleuchtet die Investmentbank Morgan Stanley Wechsel im Management europäischer Unternehmen in den vergangenen Jahren. Das erste Resultat: Heutzutage wackelt der Stuhl der Firmenverantwortlichen schneller als noch vor einigen Jahren. Interessant ist dabei, was die Studienverfasser mit Blick auf die Aktienkursentwicklung herausgefunden haben: Die Aktien kleinerer Unternehmen profitieren stärker von einer Auswechslung des CEO oder des Finanzchefs als die Aktien großer Unternehmen. Tief bewertete Aktien entwickeln sich nach Veränderungen im Management deutlich besser als hoch bewertet. Und: Zuvor überdurchschnittlich stark gelaufene Aktien reagieren mehrheitlich negativ auf Veränderungen beim Management.

Für Aktionäre ergibt sich damit folgendes Bild: Es lohnt sich beim Chefwechsel hinzuschauen. Die Chancen, dass es besser läuft, wenn es vorher mau war, stehen jedenfalls nicht schlecht.                     

oli